9月以来，市场活跃性不减。但市场震荡加剧，行业轮动明显，预测市场投资风格的难度持续升级。在把握“金九银十”行情的关键时间节点，市场却缺乏整体性机会。

一方面，传统消费旺季和施工旺季的到来似乎并未带来预期中的消费板块复苏。另一方面，前期表现强势的新能源、半导体板块在经历震荡调整后波动显著加大，走势多次变脸，另外叠加“限电限产”影响，市场震荡起伏。

前三季度正式收官，展望2021年最后一个季度行情，A股行情将如何演绎?哪些板块更有投资机会?市场是否存在系统性风险?中国基金报记者专访了国泰基金量化投资事业部总监梁杏：

问：9月份以来A股市场板块轮动比较快，风格也在不断转换，赚钱效应一般，而且节奏难以把握，结构性行情十分明显，尤其前期表现强势的新能源、半导体板块在经历震荡调整后波动显著加大。您认为，近期行情如此演绎逻辑是什么？

梁杏：国庆前市场整体表现比较纠结，但出现系统性风险的可能性不大。新能源、半导体等成长板块本身是高波动板块，今年以来积累较大涨幅之后难免震荡调整。而上周周期股跌幅较大，原因或为相关商品价格和相关板块估值均处于历史高位，市场波动加大，情绪较为脆弱，获利资金容易受负面消息影响流出。从基本面来看，资源周期+科技成长的逻辑未发生改变。

问：两市已连续46个交易日突破万亿。无论市场怎样震荡，成交额依然维持在万亿元以上。为何保持如此高成交额？万亿活水从哪里来？体现哪些信号？

梁杏：从7月以来市场成交额一直维持在万亿之上，中秋国庆期间虽然成交额有所衰减，但仍维持在1.2万亿附近。如此巨大的成交额之下，资金自然会在市场中反复寻找机会，导致结构性热点不断。万亿活水我们认为主要来自居民财富向股市转移，加上部分北上资金的流入。股市在未来的重要性将进一步增强，将成为居民资产配置的重要构成，居民无论是个人直接入市还是通过机构入市，都将丰富市场参与主体的策略，增加市场的活跃度，有望碰撞出新的投资机会。展望未来，市场进一步具备了长期慢牛格局形成的条件。

新能源板块震荡调整的同时，以白酒板块为代表的消费股开始出现转机，这意味着市场风格要切换了吗?为什么？

问：

梁杏：

站在当前时点来看，不能轻易判断行情就此启动，但部分行业已经跌出了价值。最近的消费反弹更多是补涨，从基本面和估值情况上看，从成长+周期切换到消费可能并不会迅速发生。

问：照以往的惯例来看，四季度消费相关板块上涨概率较大。如何看待当前消费板块的估值及配置价值？

梁杏：中秋国庆往往是食品饮料的动销旺季，共同驱动了近期食品饮料的强势表现。食品饮料板块估值相较于历史中枢还在中高位置，随着经济增长的压力，居民可支配收入也会受到影响，叠加疫情反复，可选消费存在压力。近期尽管消费板块表现较好，但从社零数据来看，全社会消费情况仍然不容乐观，尚需等待基本面拐点。

问：最近一段时间，拉闸限电席卷全国，截止目前已经有超过16个省份推出了不同措施的拉闸限电。限电会对哪些板块产生影响？在拉闸限电情况下会有什么投资机会呢？

梁杏：能耗“双控”举措等政策影响下，部分对于原料价格比较敏感的下游行业(依赖人工成本价格的制造业，低附加值的劳动密集型产业等)，在政策的影响下，如果不能向下转移原料成本压力，行业压力会变大。而部分受益于增量逻辑的新能源相关产业(新能源车、碳中和、光伏等)，以及受益于供给侧改革逻辑的传统行业(钢铁、煤炭、化工等)迎来利好。目前钢铁煤炭等周期板块已经在到达阶段性顶部后展开大幅调整，但基本面还比较扎实，供需关系极不平衡，所以短期可能还有反复。长期需求压力，但是碳中和背景下供给缩减强于需求，行业景气度有望持续。如果短期周期板块受政策原因和筹码交换影响，出现像样的调整之后，在碳中和主线下，供求关系紧张的前提下仍有较好的投资价值。投资者可逢低布局煤炭ETF(515220)和钢铁ETF(515210)。新能源相关产业(新能源车、碳中和、光伏等)的调整幅度相对缓和，可能会以时间换空间的方式完成调整。碳中和背景下，压降老能源，提升新能源占比，在特高压、充电桩等新基建政策的落地支持之下，新能源将迎来长期投资机会。投资者也可关注和布局相关产品。

问：展望四季度行情，A股市场的总体行情走势将如何？会出现比较大的反弹机会吗？

梁杏：从基本面来看，随着财政专项债在今年后置发行，以及跨周期调节政策的实施，四季度经济的领先指标社融信贷增速有望企稳回升。但经济同步指标则受制于房地产政策调控、限电限产措施可能会出现不小的压力，国内情况整体来看喜忧参半。

短期主要的不确定性主要集中在地产某龙头公司的债务问题是否会造成连锁反应，以及双限之下是否会对经济造成严重影响，目前来看可能还不至于造成系统性风险。海外方面，在上周美联储会议鹰派表态，以及美国两党对债务上限问题的反复博弈来看，美股的风险倒是不小，但只要不出现类似去年2月的流动性危机，对A股的传导有限。整体来看，目前A股出现系统性风险的可能性不算大。

我们相对看好四季度A股表现。今年前三季度PPI通胀超预期、流动性超预期，这两条主线有望在继续延续。冬天或加剧缺煤缺电缺气，甚至缺钢的矛盾，PPI预计维持高位。流动性预计中性偏宽，目前政策基调 下，政策鸽派的概率会更大。大小盘风格上，根据超额流动性指标，我们认为下半年依然以中小盘风格为主。

问：四季度你最看好A股的哪几个板块？理由是什么？

梁杏：医疗：医疗器械和医疗服务发展是近年来发展最快的医药子行业之一。疫情以来，受益于医疗器械和医疗服务需求的大幅增长，医疗器械和医疗服务迎来高速发展期。对于医疗器械行业，目前由于疫苗分发带来的医疗器械需求大幅爆发，加之医疗新基建的提出，医疗器械板块有望持续景气。对于医疗服务行业，由于人口老龄化和消费升级带来的医疗服务需求的增加，医疗服务板块的业绩有望超预期。年后股市调整使得大量医疗绩优股股价连续下跌，估值已近历史低位，医疗指数具备较高安全边际，有望筑底反弹。

生物医药：生物医药板块的长期投资逻辑没有发生任何变化，受疫情影响，生物医药产业的长期战略价值得到各方重新认识，行业长远发展确定性有望提升。近几年，政府强有力的医疗监管改革，对创新药和生物医药的政策支持，以及产业基金或者是PE基金对生物医药行业的投资力度前所未有;我国多年来培养了大批的生物医药专业相关人才，人才的跨国流动也为技术的交流和沟通搭建了良好的平台;生物医药作为国家重点支持领域，也是科创板重点支持的几大板块之一，目前A股中生物医药和信息科技公司的占比仍旧很低;医药行业的股价经历了带量采购政策的多次压价打击之后，药企开始意识到，仿制药已经没有了议价的空间，自主创新才是药企长期发展和拥有定价权的关键。

军工：军工行业长期向上发展的确定性强，价值重估进行时。近期高层关于推进国防和军队现代化建设发展的表态，明确了行业长期向上发展的趋势。十四五期间，军工行业保持高景气度的确定性强，军工行业核心资产有望迎来价值重估。

新能源车：新能源汽车行业板块盈利高增，成长性优秀。2021年上半年中证新能源汽车指数包含的41家上市公司中，38家实现归母净利同比增长。其中处于中游的正负极材料、隔膜、电解液等动力电池板块盈利高增，系下游高景气需求拉动以及板块龙头市场份额的持续提升。随着公司的研发驱动成长、成长空间拓宽以及核心竞争力提升，盈利的稳定性将有所保障，利润弹性有望继续释放。全球范围内主要经济体大多选择控制碳排量。《新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)》明确国内在未来15年内大力推动新能车发展的战略性方向，提出2025年新能车新车销售量达新车总销量20%，2035年，纯电动汽车成为新销车主流。2021年8月我国新能车产销数据超预期，产量30万辆，同比增长203%;零售24.9万辆，同比增长168%;批发30.4万辆，同比增长202%。2021年1-8月累计新能车产销量分别为181.3万辆和179.9万辆，同比增长1.9倍，国内新能车市场发展潜力巨大。

证券：短期来看，证券板块的驱动力来自成长性的业绩表现，中长期看，政策面的推进有力支撑行业估值。基本面上，上半年A股40家上市证券公司归母净利润978亿，同比增速28%，来自证券公司投行+资管驱动收入提升。政策上，投顾试点的持续扩容、北交所成立、行业监管持续且更大力度地打击内控合规风险防控不到位的问题、后续有望逐步落地的注册制全面推行、科创板做市制度试点等利好政策有利于支撑和提升板块估值。恒大和海外市场波动等风险事件造成短期结构性扰动，短期证券公司高beta属性出现调整，但风险事件可能使货币政策维持宽松预期，中长期资本市场改革和双向开放的持续推进为证券公司扩容供需市场、增加业务赛道、提高ROE和估值中枢，证券行业的高景气和低估值错配带来的性价比值得关注。

煤炭：目前钢铁煤炭等周期板块已经在到达阶段性顶部后展开大幅调整，但基本面还比较扎实，供需关系极不平衡，所以短期可能还有反复。长期需求压力，但是碳中和背景下供给缩减强于需求，行业景气度有望持续。如果短期周期板块受政策原因和筹码交换影响，出现像样的调整之后，在碳中和主线下，供求关系紧张的前提下仍有较好的投资价值。

问：站在当前时点，您对普通投资者的投资配置有什么建议？

梁杏：站在当前时点，如果国庆后没有发生系统性风险，在较大成交额的驱动下，市场结构性行情仍然可期，或可继续以资源周期+科技成长的逻辑逢低分散布局相关基金产品，平滑个股风险，面对市场波动保持平常心。

问：能否谈谈当前市场的风险点在何方？

梁杏：一、基本面风险。疫情在局部仍有发生，原材料高企传导至中下游，压制需求，经济压力速度超出预期。2、外围风险。美国开始Taper，带来类似今年2月份的全球股市震荡风险。3、结构性风险。部分板块前期表现较好，估值分位相对偏高，有一定的回调压力。

注：观点仅供参考，不构成投资建议或承诺。市场有风险，投资需谨慎。

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