董立阳，德恒律师事务所合伙人，先后毕业于中国人民大学及美国乔治敦大学法学院获法学硕士学位，主要业务领域为资本市场、投融资、基金。

在资本市场领域，董律师主办的项目主要包括：小米集团香港上市(首家同股不同权)、泡泡玛特香港上市、赤子城香港上市、雾芯科技(悦刻)美国上市、雅乐科技美国上市、澜起科技A股上市、佳华科技A股上市、恒兴科技A股上市等数十家企业上市项目， 具有丰富的企业境内外上市法律服务经验。

2023年3月3日(周五)下午，富途安逸futuie.com携手德恒律师事务所、汉坤律师事务所，以「注册制与备案制——企业境内外上市新规解读」为主题，举办了线上闭门研讨会。

在本次研讨会中，德恒律师事务所合伙人董立阳先生以「境外上市备案管理制度概览」为主题呈现了非常精彩的分享。

董立阳律师表示，《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》(以下简称《管理试行办法》)的发布与实施，首次统一了针对所有形式中国境内企业赴境外上市的监管要求。H股及大红筹由核准制改为备案制，小红筹一并纳入备案制监管，已上市企业后续融资事项也纳入备案，是中国企业境外上市监管制度自1990年代以来最重大的变化。本次分享即就这一变动的背景、内容、未来影响和主要关注重点做相应介绍分析。

境外上市适用备案分析

董立阳律师介绍，《管理试行办法》的适用备案范围为境内企业直接或者间接在境外发行股票、存托凭证、可转换为股票的公司债权或者其他具有股权性质的证券，相关配套指引进一步将发行可交换债券、优先股等列入了备案范围。

其中，就境内企业间接境外发行上市的认定应当遵循实质重于形式的原则，从 财务标准和 经营标准两个维度来予以认定，并需同时满足财务标准和经营标准两个维度的要求：

同时，如发行人不符合上述财务标准，但在境外市场按照非本国(或地区)发行人有关规定要求提交发行上市申请，且依规定披露的风险因素主要和境内相关的，证券公司及发行人境内律师应当按照经营标准，遵循实质重于形式原则，对发行人是否属于备案范围进行综合论证与识别。

《管理试行办法》建立了 境外上市负面清单制度，有相关情形的企业不能够境外发行上市。

首先是法律、行政法规或者国家有关规定明确禁止上市融资的。董立阳律师解释到，这种情况其实比较少见，一般包括义务教育阶段学科类培训机构、面向普通中学生的校外培训机构、民办园、营利性幼儿园，以及网络游戏行业。

第二种情况是经国务院有关主管部门依法审查认定，境外发行上市可能危害国家安全的，包括外商投资安全、网络安全、数据安全等。董立阳律师提醒，这类企业在筹备上市前需要提前在主管机构做相应的安全审查。在取得了安全审查的放行条件之后，才可以进一步去推进在中国证监会的备案程序。

第三到第五种情况主要涉及经济类的犯罪、涉嫌违法违规正在被调查或者是重大的权属争议等。

在备案过程中，若发行人可能存在规定情形的(如属于禁止上市清单、国务院有关机关认定可能危害国家安全、存在重大违法违规及重大权属纠纷等)，中国证监会可以征求国务院有关主管部门意见，并根据具体情况，有权要求企业采取及时整改、作出承诺、剥离业务资产等措施，避免境外发行上市对国家安全的影响。

如果境外发行上市前发现不符合备案条件，中国证监会有权要求境内企业暂缓或者终止境外发行上市，已经备案的可以撤销备案。

在境外上市备案过程中，申请境外上市企业需履行 行业监管部门监管意见及 安全审查两项前置程序(如适用)。

首先是 行业监管部门监管意见。根据《监管规则适用指引——境外发行上市类第2号：备案材料内容和格式指引》，备案材料包括行业主管部门等出具的监管意见、备案或核准等文件(如适用)。

董立阳律师补充到，根据近期的项目经验，通常涉及到国家安全、国民经济命脉的相关行业所述企业申请境外上市企业需要履行行业监管部门审批。

其次是 安全审查。根据《管理试行办法》的规定，境内企业申请境外上市，应当严格遵守外商投资、网络安全、数据安全等国家安全法律、法规的规定，涉及安全审查的，应当在申请前依法履行安全审查程序。就申请境外上市安全审查事项，涉及的安全审查程序包括：

• 外商投资安全审查

• 网络安全审查

• 秘密保护

境外上市备案境内法律意见

关于境外上市的境内法律意见，董立阳律师表示，此前在港股美股上市，无论是红筹结构还是H股都是需要境内法律意见的。但是此前法律意见的颗粒度与备案制新规要求的颗粒度完全不一样。境内律师除此前境外上市项目惯常需予以核查的事项外，还需就重点事项进行补充核查、充分尽调。

境外上市备案之中国证监会H股时期反馈问询梳理

根据德恒对中国证监会国际部近年来就境内企业申请境外上市(H股)的公开反馈意见的梳理，在对境外上市审核过程中，国际部的反馈问询具有如下特点及趋势：

· 问询重点突出，主要关注申请境外上市企业控制权、股份受限或代持、股东穿透、突击入股、股权激励、业务合规等事项，问询重点关注的多数事项基本均纳入《监管规则适用指引—境外发行上市类第2号：备案材料内容和格式指引》所要求的专项法律意见核查要点之内;

· 网络安全审查相关制度出台后，对于申请境 外上市企业存在收集或使用数据的情况，基本均会关注其数据合规问题;

· 对属于金融行业、房地产行业、采矿业、医疗行业等敏感行业的申请境外上市企业，可能会详细问询相关业务开展情况、资质完备情况及具体业务运作过程中的合规情况;

· 可能会根据招股说明书的相关披露，对某些新兴技术行业(如人工智能、生物科技企业等)或传统行业(如餐饮、零售企业等)申请境外上市企业的具体业务模式、经营可持续性、盈利情况、竞争能力等进行问询;

· 如申请境外上市企业属于已上市公司子公司或与知名企业存在关联关系或经常性交易，则亦可能对相关企业的独立性与关联交易情况展开问询。

境外上市备案之VIE架构适用问题讨论

关于VIE架构的适用问题，董立阳律师表示，证监会已经明确VIE架构是可以用的，但是要坚持“市场化”和“法制化”原则。市场化指的是选择权在企业手里，企业觉得有必要用就可以用;法制化指的是使用方法一定要合法合规。

证监会在审查VIE架构时，需要征求有关主管部门意见。因此，对于一些没有外资准入限制或禁止的行业，使用VIE架构就可能找不到所谓的行业主管机构，证监会无法往下推进。 这种情况有些类似于港交所“Narrowly-tailored”规则：如不存在中国法律规定适用VIE架构的情形(非外资准入限制/禁止行业)或牌照，无法征求意见，应当无法通过备案。

此外，企业需要把VIE架构搭建背后的原因及具体安排，包括协议控制架构涉及的各方法律主体的基本情况、主要合同的核心条款和交易安排等做好披露。境内律师需要就以下方面进行核查说明：

(1)境外投资者参与发行人经营管理情况，例如派出董事等;

(2)是否存在境内法律、行政法规和有关规定明确不得采用协议或合约安排控制业务、牌照、资质等的情形;

(3)通过协议控制架构安排控制的境内运营主体是否属于外商投资安全审查范围，是否涉及外商投资限制或禁止领域;

(4)禁止行业参考适用外资持股比例标准：境外投资者持股比例参照现行境外投资者境内证券投资管理的有关规定：单个境外投资者及其关联人投资比例不超过公司股份总数的10%，所有境外投资者及其关联人投资比例合计不超过公司股份总数的30%。

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