导读：有这样一只基金，在A股市场波动之际，自2022年8月2日一年以来，在沪深300指数和偏股类基金指数分别下跌了5.22%和13.27%时，仍然能在同期获得8.22%的收益率；这只基金的基金经理，自开始管理易米开鑫价值优选混合基金以来，不但成立一年来的收益率水平位居同类前列，同时1年期动态回撤水平相对前期高点最多仅6.3%。这位进可攻退可守的宝藏基金经理，就是易米基金的包丽华。

在市场的混乱和挣扎中，包丽华是如何创造这个令人瞩目的业绩水平的呢？我们不妨通过她对自己投资理念的描述，来了解这位与众不同的女性基金经理，是如何把独特的投资理念投入实践的。

作为一位资深投资管理人员，包丽华已经在这个行业打拼了整整15年。包丽华的选股投资逻辑像是一个精密的“沙漏”，逐层筛选后，只留下最经得起考验的一部分企业。在“沙漏”运行的过程中，她首先筛选高价值创造的企业，再通过调研深度积累对企业的认知，最后等待估值与质地出现交集的时间节点。

包丽华在11年投资历程中，不断升级自己的投资体系。她的核心投资逻辑的前提是要找到那些优质企业，而她遴选企业的评价体系，又具备相当缜密的独特性。

包丽华坚信，从实体企业运行的商业逻辑来看，往往有比较好的商业模式的企业，其创造高价值的能力较强。从利润表和现金流量表中可以看出，拥有好商业模式的企业，每年都可以赚到落袋为安的现金，也不需要每年通过现金支出去进行资本开支来维系未来的成长。所以包丽华在第一步的筛选中，先试图找到三类好的商业模式：强护城河型、网络型和强创新力型。

首先是护城河型。具备护城河的企业分为两类，一类是在既往激烈竞争中确立竞争地位并享受格局红利的商业模式，代表行业有白酒、啤酒龙头、白电龙头、工程机械和重卡龙头等等。以白酒为例，由于其具有独特的社交属性，并且承载着中华文化，其生命周期长于大部分企业。白酒的需求端较为稳定，是能够相对抵御老龄化的消费品，而且行业龙头则能享受到优质的行业红利。

另外一类则是有着外部因素赋予的护城河，比如头部交易所、核心枢纽机场、头部血制品企业，这些企业享有牌照或区位垄断优势带来稳定的自由现金流。以头部交易所为例，实现了“坐地收钱”的类永续现金奶牛商业模式。

其次是网络型商业模式，通常可分为线下和线上两种。线下的代表类型为梯媒，这是一种经典的商业创新型业态，通过积聚大量线下电梯广告位，形成了强大的网络效应。一旦这个网络形成，它的垄断地位几乎不可撼动，就如同一台不停产生回报的永动机。

线上的代表则是互联网平台，它们通过吸引大量用户，构建了庞大的用户网络，然后将这些用户流量转化为收益。当然，各家平台的变现效率有所不同，从高到低依次为游戏/电商、广告、直播、社区。这就像是一场数字化的竞速比赛，不同领域的平台争相崭露头角，谁能够最高效地将用户流量变现，谁就将赢得这场竞争的胜利。

最后是技术创新的商业模式。此行业需求端长期稳定，但供给端不存在几家独占鳌头的公司，这就给了新进者通过技术和产品创新及快速迭代来争夺市场份额的机会。比如很多的专精特新领域，涉及精密仪器、设备、创新药/械、新消费等领域。

以专精特新领域为例，企业通过技术和创新替代进口设备、产品、技术的市场份额，或者替代传统设备及技术市场份额。此类行业往往具备轻资产属性，在研究此类企业时，需要观察规模扩大后投入回报率的变化。同时也要关注这部分商业模式的企业供给端持续创新的能力，是否只是昙花一现。这类企业与重资产投入+技术周期迭代的商业模式有本质不同，就像是在快速流动的河流中，轻资产属性、持续创新的企业能够不断前行，而那些重资产投入、技术周期迭代的企业则可能被淹没在浪潮之中。

包丽华深信，通过识别优秀的商业模式，可以找到那些能够创造高价值的企业。更为重要的是，这些企业还需要拥有良好的ROIC。相比于通常受关注的ROE指标，ROIC将负债也考虑在内，因此能够更全面地评估公司的风险承受能力。在经济下行时，这些拥有高ROIC的企业通常表现更出色的抗风险能力。

上述三种商业模式正是包丽华所看好的企业类型，她通过自下而上的方法发掘那些能够创造潜在高回报的企业。她的策略是在企业的质地、估值和景气度的维度中，寻找三者的交集。

包丽华表示，筛选的过程并不是完全看历史数据，因为买股票是买未来，所以她会在股价尚未完全反映企业未来价值之前率先关注这些企业，通过把握合理买点，在未来分享这些企业的经营成果。正是她对价值投资策略的坚守，使得她所管理的基金产品拥有出色的历史业绩。在她的11年投资生涯中，她坚持并且不断与时俱进微调着独特的“沙漏筛选法”，致力于为投资者创造出更卓越的回报。