3月13日晚，拼多多(NASDAQ：PDD)发布了2018年第四季度及全年财报。财报显示，拼多多2018年的GMV为4716亿元，全年营收131.20亿元，其中第四季度营收为56.539亿元;平台年度活跃买家数达到了4.185亿，APP平均月活用户数达2.726亿。

但出人意料的是，拼多多的净亏损大幅扩大，非美国通用会计准则下(NON-GAAP)，平台经营亏损为39.583亿元，每ADS亏损0.24美元，而预期亏损仅为每ADS 0.16美元。

受此影响，拼多多开盘后跌幅达到18%，市值破300亿美元，一度跌至FPO发行价25美元以下。而就在财报前夕，包括摩根士丹利、高盛、瑞银、瑞信等在内的多家国际大行先后发布研报，给出“买入”、“增持”的评级，最高达到37美元。

拼多多最新一份财报依然透露出高投入、高增长的趋势，但相较以往，拼多多在第四季度营业利润低于预期，大量的营销投入并没有获得相应的回报。

GMV与用户平均消费额是亮点

此前，拼多多在2月8日披露美股后续发行(FPO)最新进展的同时，也披露了2018年的GMV数字：截至2018年12月31日的12个月期间，拼多多平台GMV4716亿元，较去年同期的1412亿元增长233.99%，环比增长37%。

GMV由平台的活跃买家数和买家的平均消费额共同决定。

2018年，拼多多平台活跃买家数达4.185亿，比2017年同期的2.448亿增加了1.737亿;买家的平均消费额则达到1126.9元，几乎是2017年同期576.9元的两倍;平台活跃买家年平均订单达26.56笔，较去年同期的17.55笔同比增长51%。拼多多CEO黄峥在随后的电话会议上多次提到，买家平均消费额的翻倍是拼多多在最近一年内的长足进步。

资产与现金流双高

根据财报，截至2018年12月31日，拼多多持有的现金及现金等价物及受限资金为305亿元，较截至2017年12月31日的124亿元增加181亿元;由于拼多多在2019年2月12日完成后续融资(FPO)成功募得12亿美金，公司2019年初持有的实际现金储备将继续增长。

拼多多的现金流也维持很高的数值。2018年全年的净现金流为77.679亿元，第四季度由经营活动产生的净现金流达到了57.324亿元。

支持巨额现金流的是拼多多高速增长的活跃买家数。截止到2018年12月31日，拼多多平台年度活跃买家数达4.185亿，较2017年的2.448亿增加1.737亿。

但值得一提的是，拼多多第四季度的年度活跃用户数净增3300万，不仅低于淘宝在2018年第四季度年度活跃用户数增长的3500万，相较前几个季度均高于4000万的净增长速度也有所降低。

广告、行政和研发费用导致入不敷出

根据此次财报，拼多多在2018年的经营亏损达到了39.583亿元。2016年和2017年，拼多多的净亏损分别为2.92亿元和5.25亿元，2018年的亏损额同比2017年翻了近8倍。

对此，拼多多方面给出的解释是，这笔亏损包含了第四季度内“三周年庆”、“双十一”、“双十二”的平台大促补贴，亏损额为26.409亿元。此外，拼多多还在IPO时一次性计算了员工股权激励，该笔所产生的亏损费用为107.9亿元。

在电视频道投放广告、品牌推广等营销支出一直是拼多多的投入重点。2018年全年，平台销售费用为134.418亿元，较2017年同比增长900%。2018年第四季度，拼多多的销售营销费用达69.24亿，几乎是第三季度32.3亿的两倍，仅此一项就能覆盖第四季度56.5亿元的营收。

平台扩大，人员也不断增加，拼多多的行政费用不断攀升。截至2018年底，拼多多技术团队共有2000余名工程师，2019年还将扩招2000名技术工程师，工程师达到4000人以上。在2018年内，拼多多用于总体行政支出的金额高达64.566亿。

另一项持续增长的费用是研发投入。随着公司壮大和“分布式AI”技术的发展，拼多多需要投入更多资源优化引擎，以满足用户不断演化的深层次、多样性需求。在2018年，拼多多投入研发费用11.161亿元，较2017年的1.291亿同比增长764%。

事实上，在财报发布后的电话会议上，CEO黄峥表示，拼多多将成立技术顾问委员会，YC中国创始人、拼多多独立董事陆奇将领导相关工作。可以推测，研发投入的支出在将来还会扩大。

营收模式过为单一

拼多多在2018年的全年营收为131.20亿，其中第四季度营收56.539亿元，较2017年同期的11.794亿元同比增长379%，较Q3的33.724亿元环比增长68%，并占全年营收的43%。

营收增长主要源自在线营销技术服务的收入。Q4季度，拼多多在线营销技术服务收入为50.624亿元，较2017年同期的8.876亿元同比增长470%，较Q3的29.741亿元环比增长70%。

目前，在拼多多APP内搜索产品，部分坑位为商家付费广告;此外，拼多多从2018年起逐渐为商家开设了“多多大学”，帮助商家更好地经营网店、合理营销，这有望成为未来的主要收入来源。但除此之外，拼多多还未找到更多可持续的盈利模式以应对营销支出。

在3月11日瑞银发布的报告中，研报认为拼多多若能保持60%以上的GMV年复合增长率，就有望在接下来的3年内活跃买家数与阿里持平、用户平均消费额超过京东。但对目前的拼多多而言，削减开支、寻求更多营收是比GMV增长更为迫切的问题。

高投入、高增长的背景下，拼多多的营收增速已经无法平衡烧钱带来的亏损。如果说拼多多在2018年前三季度靠“持续烧钱引流量”，那么从本次财报来看，这样的模式已经面临瓶颈。海量的投入无法获得与之匹配的回报，拼多多下一步需要寻找更具“性价比”的花钱方式。（记者 林北辰）

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